二、企业分类 

    (1)综合型企业：土壤修复提供业绩弹性。以高能环境、永清环保、博世科等为代表的标的除土壤修复之外，也从事多种其他环保类业务。长期而言，土壤修复业务为此类公司提供业绩弹性，而其他业务为土壤修复提供了现金流以及市场资源。

    (2)专一型企业：立足技术拓展市场。以建工修复和上田环境为代表的公司业务领域中基本不涉及其他业务，属于专一型的环境修复公司。此类公司共同的特点是重视技术能力，依托技术基础寻求市场拓展。

    (3)外来军团：携资本外延转型。以中联重科、徐工机械为代表的公司原本从事其他行业，近年来通过外延并购等方式布局切入土壤修复领域。此类公司通常具备雄厚的资金实力和在细分领域丰富的项目资源。

第八章 标的选择

一、短期看资金，长期看技术

    我们从短期和长期两个尺度对土壤修复市场的潜在重大变化进行了梳理，并对不同时间尺度下选取标的的标准进行了分析。短期内，建议投资者关注在细分领域具备政策、商业模式、资金先发优势的标的。长期下，建议投资者关注具备核心技术优势的“大而全”类标的。

二、长期看技术：期待革命性的技术突破，造就“大而全”的综合治理企业

     技术层面长期尺度下，技术层面最值得期待的驱动因素是新技术的突破性进展。其中有代表性的是植物、生物类修复技术，而现有的物理/化学修复路径也可能出现革新。必须指出的是，当前进入中试阶段的植物、生物类修复技术仍然以钝化、阻隔为核心机理，仅仅阻止污染物进入农产品，并未真正实现污染物的消解。若能出现更彻底的技术革新，无疑将大大提升土壤修复的效果和经济性。

    商业模式层面

    长期尺度下，商业模式层面主要的关键词将是“大而全”。我们认为，由于土壤修复本身的经济效益有限，“小而美”的公司发展逻辑在长期尺度下自洽难度较大。因此，土壤修复必须纳入更大尺度下的生态环境修复中，而其经济效益必须由其他环保和公用事业项目打包补贴。届时，以大资金、全领域、全技术、全国布局为特征的综合环境修复龙头有望崭露头角。

    在业务领域上，我们看好相关公司远期向“大环境修复”方向的转型。土壤系统与地表水、地下水系统具有紧密联系，若标的公司具备多个领域的环境修复能力，将有利于公司制定一体化的修复方案，尤其利于承接体量大、难度高的重点项目，助力业务全面拓展。

    政策层面

    长期尺度下，政策层面最值得期待的驱动因素是在土壤修复所有领域、全国大部分区域的配套性政策全面出台。与短期尺度相比，长期尺度下政府必须向治理难度更大、经济效益更弱的修复任务“开刀”。

三、市场关心的问题

    1. 如何评价转型土壤修复的“外来军团”?

    以大型上市公司和/或大型央企为代表的环保领域“外来军团”手握大量资金和项目资源，短期内无疑会对市场格局造成冲击，严重情况下甚至可能产生低价竞标现象，压缩市场整体的毛利率。然而，此类企业对环保业务的专业程度是其天然短板。长期尺度下，此类企业必须维持可持续的技术研发能力。我们因此建议投资者关注拥有环保业务核心技术团队(而非仅仅收购专利或运营类标的)的“外来军团”。

    2. 如何看待当前在细分领域和局部区位具备先发优势的修复企业?

    短期内，此类企业的竞争优势将为其赢得超额市场空间。然而，随着市场空间逐步释放，以及竞争者的增多，此类企业的相对优势有逐步被蚕食的风险。长期尺度下，此类企业同样必须发掘以技术和市场开拓能力为核心的可持续的竞争优势。

四、管理团队

    某业内专家建议，必须有强有力的市场+技术负责人。这是选择“标的”的标准之一。

    要点总结：

1.  关注核心技术优势的“大而全”类“标的”。

2. 土壤修复本身的经济效益有限，“小而美”的公司发展逻辑在长期尺度下自洽难度较大。

3. 长期看，细分或局部领域具备先发优势的修复企业，短期能跑赢市场，长期相对优势有逐步被蚕食的风险。